Траектория ожидаемой ключевой ставки смещается вверх

Вчера ЦБ опубликовал результаты опроса макроэкономистов, который проводился в середине октября. Основные изменения коснулись монетарной политики (прогнозов по инфляции и ключевой ставке, см. таблицу), что во многом связано с тем, что прошлый раунд опроса проходил еще до сентябрьского заседания ЦБ. Также уже после него появились оперативные данные по экономической активности, которые А. Заботкин в интервью охарактеризовал высокими по отношению к траектории сбалансированного роста (которая может привести инфляцию к 4% г./г.). Еще был опубликован проект бюджета на 2024 г., предполагающий рост расходов на 10% г./г. (если на 2023 г. учитывать авансовые расходов, проведенные в конце 2022 г.), что является высоким темпом для формально восстановившейся экономики (для сравнения, в постпандемийном 2021 г. расходы прирастали лишь на 5% г./г.). При этом отметим, что А. Заботкин сохранил относительно мягкую риторику в части сигнала по ключевой ставке на ближайшее заседание, что оставляет возможным сценарий ее сохранения на нем.

Сохранение ключевой ставки неизменной, скорее всего, останется среди вариантов, которые рассмотрит ЦБ на заседании в конце октября. В пользу того, что сценарий сохранения ключевой ставки не исключается на заседании в октябре, говорит снижение волатильности рубля, произошедшее с момента публикации Указа о продаже валютной выручки. Напомним, что он действует временно (пока до конца апреля 2024 г.), и, на наш взгляд, скорее, может отразиться в более стабильной динамике, чем привести к дополнительному укреплению рубля (т.е. это не должно поменять баланс фундаментальных факторов). Регулятор подчеркивает важность временности этой меры и в будущем ожидает стабилизации валютного рынка и без его действия.

Вероятность повышения ключевой ставки на октябрьском заседании существенна. В то же время, вероятность дополнительного повышения ключевой ставки в октябре (и, возможно, затем в декабре) достаточно высока. На настрой ЦБ также может начать оказывать давление динамика фактической инфляции (уже в текущем опросе медиана оценок экономистов на конец 2023 г. сместилась к верхней границе диапазона ЦБ в 6…7% г./г.). Отметим, что сохранение ключевой ставки в текущих условиях может быть воспринято рынком как смягчение тональности монетарной политики, что противоречит режиму высоких ставок надолго («higher rates for longer»), который сейчас стремится установить регулятор. Как мы понимаем, экономические агенты могут пока опираться на исторические данные и ожидать относительно стандартного цикла монетарной политики с повышением ключевой ставки до 14-15% и последующим ее снижением уже в 1П 2024 г., что может быть менее эффективно в текущих условиях, когда трансмиссия происходит медленнее, чем раньше (фактически не работает внешний канал воздействия carry-trade на валютный курс, охлаждение процентного канала ограничено действием льготных программ кредитования и т.д.).

Райффайзенбанк