ЦБ переформулировал сигнал, оставив ставку неизменной

На заседании в пятницу ЦБ ожидаемо сохранил ключевую ставку на уровне 7,5%. При этом, в отличие от мартовского заседания, когда сигнал был повторен, в этот раз формулировка, по нашему мнению, была несколько ужесточена: ЦБ, как и ранее, планирует оценивать целесообразность повышения ставки, но не в случае усиления проинфляционных рисков, а «в условиях постепенного увеличения инфляционного давления».

Отметим, что это коррелирует с улучшением основных компонент среднесрочного прогноза регулятора: диапазон оценок роста потребления домохозяйств смещен вверх на 3,5 п.п. до 3,5…5,5% г./г., а оценок ВВП – изменен с околонулевых (-1…+1% г./г.) до положительных темпов (0,5…2,0% г./г.). Несмотря на то, что такое улучшение может предполагать дополнительный инфляционный импульс, регулятор снизил оценку инфляции на 2023 г. на 0,5 п.п. до 4,5…6,5% г./г. (что отчасти связано с отличием фактической статистики за первые месяцы 2023 г. от первоначальных ожиданий ЦБ).

На наш взгляд, наименее вероятной опцией на горизонте этого года остается смягчение монетарной политики, хотя даже такой вариант возможен, учитывая обновленный прогноз по средней ключевой ставке – в период с мая до конца года 7,1-8,6%. Мы полагаем, что вероятность повышения ключевой ставки с изменением тональности пресс-релиза возросла: ЦБ хотя и не готовит участников рынка к повышению непосредственно на следующем заседании, но делает возможное временное ужесточение монетарной политики менее неожиданным. В 2018-2019 гг. регулятор один раз прибегал к такой стратегии – ключевая ставка была поднята на 50 б.п. за 6 месяцев (с июля 2018 г., сигнал тогда также содержал мягкую формулировку «будет оценивать целесообразность»), и в следующие 6 месяцев снижена на эти же 50 б.п. (и доведена до нейтральных 6-6,5% к концу 2019 г.). Впрочем, в тот период повышение ставки было отчасти связано с внешними рисками: начатое тогда ужесточения политики ФРС выразилось в пересмотре ожиданий инвесторов, что создало предпосылки для повышенного оттока капитала. При этом, на наш взгляд, отток капитала (и связанное с ним ослабление рубля) являлся тогда активным проинфляционным риском, способным привести к быстрому взлету инфляции. В этом году, все факторы роста цен имеют более растянутую во времени природу (удорожание издержек и их перенос в цены, возможное восстановление потребительского спроса, включая вклад бюджетного канала), и, может не потребовать аналогичного 2018 г. временного повышения ключевой ставки. С учетом этого, мы продолжаем характеризовать сигнал монетарной политики как «умеренно-жесткий», и в базовом сценарии пока не ожидаем повышения ключевой ставки в этом году.

Заметка Райффайзенбанк